從積極到更加積極，7月23日，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)主持召開(kāi)國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議(以下簡(jiǎn)稱國(guó)常會(huì))，定調(diào)下半年的貨幣政策和財(cái)政政策。會(huì)議要求保持宏
從積極到更加積極，7月23日，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)主持召開(kāi)國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議(以下簡(jiǎn)稱“國(guó)常會(huì)”)，定調(diào)下半年的貨幣政策和財(cái)政政策。會(huì)議要求保持宏觀政策穩(wěn)定，堅(jiān)持不搞“大水漫灌”式的強(qiáng)刺激，財(cái)政金融政策要協(xié)同發(fā)力，“更有效服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，更有力服務(wù)宏觀大局”。
值得注意的是，和往年不同，這次的國(guó)常會(huì)在年中政治局會(huì)議之前召開(kāi)。
“會(huì)議主要圍繞如何更好地發(fā)揮財(cái)政金融政策作用展開(kāi)，總的來(lái)說(shuō)，就是支持?jǐn)U內(nèi)需、調(diào)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。”中原銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交流中心學(xué)術(shù)委員會(huì)委員王軍在對(duì)時(shí)代周報(bào)記者解讀會(huì)議時(shí)指出，國(guó)常會(huì)在關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)上召開(kāi)，意在推動(dòng)下半年國(guó)內(nèi)的有效投資。
前奏：6月已啟動(dòng)寬松政策
進(jìn)入2018年以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不一。
7月16日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布2018上半年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，我國(guó)GDP總量418961億元，上半年GDP同比增速6.8%，已經(jīng)連續(xù)12個(gè)季度保持在6.7%–6.9%之間，增長(zhǎng)穩(wěn)定性進(jìn)一步提高，但全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(zhǎng)6.7%，增速比一季度回落0.1個(gè)百分點(diǎn)。增速同樣下降的，還有全國(guó)固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)。今年上半年，全國(guó)固定資產(chǎn)投資297316億元，同比增長(zhǎng)6.0%，增速比一季度回落1.5%，比去年同期增速下降亦有1.1%。
年初以來(lái)，在去杠桿的政策基調(diào)下，財(cái)政部持續(xù)加強(qiáng)對(duì)地方政府債務(wù)的管控，金融監(jiān)管也不斷推進(jìn)，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)對(duì)實(shí)體融資特別是表外融資劇烈收縮。上半年，社會(huì)融資總量累計(jì)同比少增2.03萬(wàn)億元，而以委托貸款、信托貸款和未承兌匯票加總計(jì)算的表外融資，則在上半年累計(jì)同比少增約3.7萬(wàn)億元。融資增速大幅下滑，拖累投資增速創(chuàng)下6%的歷史新低，其中只有地產(chǎn)投資增速相對(duì)較高，基建和制造業(yè)投資增速均持續(xù)低迷。
隨著實(shí)體信用收緊程度不斷加深，經(jīng)濟(jì)下行壓力隨之上升，企業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化，信用風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)。上半年，債券市場(chǎng)首次違約主體債券違約規(guī)模達(dá)122億元，創(chuàng)歷史最高水平。“5月份過(guò)后，金融市場(chǎng)能夠明顯感受到企業(yè)對(duì)于流動(dòng)性緊缺帶來(lái)的壓力。”一名在珠三角大型國(guó)有銀行工作的管理層人士對(duì)時(shí)代周報(bào)記者表示，由于上半年去杠桿力度依然較大，銀行自身的表外業(yè)務(wù)受到明顯影響，尤其是中小企業(yè)，融資成本大大增加。該名管理層人士告訴時(shí)代周報(bào)記者，不少大型國(guó)企也面臨現(xiàn)金流壓力，“最直接的反應(yīng)，就是最近屢被爆出的企業(yè)債問(wèn)題”。
在金融市場(chǎng)前景不明的大背景下，穩(wěn)定投資者預(yù)期的行動(dòng)在今年6月已然啟動(dòng)，進(jìn)入7月份，政策寬松預(yù)期愈來(lái)愈強(qiáng)，跡象越來(lái)越明顯。
7月5日左右，央行實(shí)施7000億元定向降準(zhǔn)。7月13日，央行徐忠發(fā)檄文批判近年來(lái)財(cái)政政策之得失，聲言積極的財(cái)政政策并不積極。7月17–20日，一行三會(huì)、發(fā)改委等部委出臺(tái)多項(xiàng)新規(guī)，密集發(fā)出寬松信號(hào)。7月23日，央行開(kāi)展5020億元1年期中期借貸便利(MLF)操作，操作利率維持3.3%不變，當(dāng)日未開(kāi)展逆回購(gòu)操作，公開(kāi)市場(chǎng)凈投放3320億元，規(guī)模和舉動(dòng)均出乎市場(chǎng)意料。
但在王軍看來(lái)，此波政策調(diào)整，是在外部環(huán)境不確定性明顯增加、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步加大的情況下做出的，“不是政策的全面轉(zhuǎn)向，而是從微調(diào)向重大調(diào)整轉(zhuǎn)變，是對(duì)未來(lái)三年攻堅(jiān)期政策的一次重大調(diào)整。”“但政策的基本取向并未發(fā)生變化。”王軍強(qiáng)調(diào)。
主旋律：基建減稅兩條腿走路
采訪中，多位業(yè)內(nèi)專家對(duì)時(shí)代周報(bào)記者指出，這一輪“更加積極”的財(cái)政寬松政策，將會(huì)改變過(guò)去貨幣政策“單兵突進(jìn)”的局面。“很明顯，中央對(duì)于之前一段時(shí)間的所謂積極財(cái)政政策有所不滿。”王軍告訴時(shí)代周報(bào)記者，國(guó)常會(huì)中反復(fù)提到的“更加積極”的財(cái)政政策尚屬首次，目的在于喊話財(cái)政金融政策協(xié)同發(fā)力，更有效地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。
珠三角一地級(jí)市財(cái)政局的相關(guān)負(fù)責(zé)人在接受時(shí)代周報(bào)記者采訪時(shí)強(qiáng)調(diào)，央行系統(tǒng)和財(cái)政系統(tǒng)，“在財(cái)政政策發(fā)力和增加財(cái)政對(duì)金融機(jī)構(gòu)注資方面，基本沒(méi)有本質(zhì)分歧，差異僅限于操作層面”。但在央行研究局局長(zhǎng)徐忠看來(lái)，今年上半年超過(guò)10萬(wàn)億元的財(cái)政盈余、高速增長(zhǎng)的財(cái)政收入、赤字率從去年3%下降到2.6%，均反映出“不積極的財(cái)政政策”，他甚至引用一位同事的話說(shuō)，“沒(méi)有赤字增加的積極財(cái)政政策就是耍流氓”。
而在7月23日的國(guó)常會(huì)上，貨幣政策不再提“中性”，而改為“穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度”;財(cái)政政策也從年初的“積極的財(cái)政政策取向不變，要聚力增效”，轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;積極財(cái)政政策要更加積極”。市場(chǎng)普遍關(guān)注：財(cái)政政策如何變得更加積極?
作為積極財(cái)政政策的重要落腳點(diǎn)，基建投資在過(guò)去很長(zhǎng)一段時(shí)間里，都依靠影子銀行帶來(lái)的資金高增長(zhǎng)，如基建信托、PPP融資等。“但現(xiàn)在資管新規(guī)明確，影子銀行規(guī)模不能增加，只是存量規(guī)模萎縮不用那么快。”前述廣東省大型國(guó)有銀行管理層人士在接受時(shí)代周報(bào)記者采訪時(shí)指出，當(dāng)前一輪對(duì)基建投資，開(kāi)的是地方政府專項(xiàng)債和融資平臺(tái)貸款兩個(gè)正門，前者的1.35萬(wàn)億元規(guī)模在年前就已確定，當(dāng)前只能加快進(jìn)度;后者會(huì)受到銀行資本充足率的約束，很難在短時(shí)間內(nèi)大幅度擴(kuò)張。
但王軍在接受時(shí)代周報(bào)記者采訪時(shí)也指出，國(guó)常會(huì)要求有效保障在建項(xiàng)目的資金需求，將會(huì)使得打破剛兌的可能性大大下降：“國(guó)常會(huì)要求督促地方盤活財(cái)政存量資金，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)按照市場(chǎng)化原則保障融資平臺(tái)公司合理融資需求，對(duì)必要的在建項(xiàng)目要避免資金斷供、工程爛尾，對(duì)融資平臺(tái)的呵護(hù)之情溢于言表。這雖然有助于緩解地方政府平臺(tái)可能陷入困境甚至破產(chǎn)的擔(dān)憂，但對(duì)于市場(chǎng)期待的打破剛兌而言，并非好消息。”
但有專家對(duì)時(shí)代周報(bào)記者表示，從根本上來(lái)講，靠基建和地方融資平臺(tái)舉債發(fā)展經(jīng)濟(jì)，其實(shí)還是在加杠桿，已經(jīng)用過(guò)很多次了，而且邊際效用遞減，可以短期有效但是長(zhǎng)期無(wú)效。真正值得肯定的“更加積極”的財(cái)政政策，是給企業(yè)研發(fā)、新經(jīng)濟(jì)減稅。
按國(guó)常會(huì)要求，在確保全年減輕市場(chǎng)主體稅費(fèi)負(fù)擔(dān)1.1萬(wàn)億元以上的基礎(chǔ)上，將企業(yè)研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除比例提高到75%的政策由科技型中小企業(yè)擴(kuò)大至所有企業(yè)，初步測(cè)算全年可減稅650億元;對(duì)已確定的先進(jìn)制造業(yè)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等增值稅留抵退稅返還的1130億元，在9月底前要基本完成;加快國(guó)家融資擔(dān)?；鸪鲑Y到位，努力實(shí)現(xiàn)每年新增支持15萬(wàn)家(次)小微企業(yè)和1400億元貸款目標(biāo)。
7月26日，財(cái)政部副部長(zhǎng)劉偉在國(guó)務(wù)院新聞辦舉行的吹風(fēng)會(huì)上介紹，今年全國(guó)一般公共預(yù)算支出預(yù)算安排20.98萬(wàn)億元，增長(zhǎng)7.6%;安排財(cái)政赤字2.38萬(wàn)億元，保持上年規(guī)模。劉偉指出，在保持較高財(cái)政投入力度和支出強(qiáng)度的同時(shí)，積極財(cái)政政策的主要著力點(diǎn)體現(xiàn)在加大減稅降費(fèi)力度、降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)成本上。
“財(cái)政收入高增長(zhǎng)以及土地出讓收入高增長(zhǎng)，可能帶來(lái)更多的政府性基金劃撥，下半年財(cái)政支出子彈將較為充裕。”中金固定收益研究院分析員陳健恒在接受時(shí)代周報(bào)記者采訪時(shí)表示，不僅此前年度財(cái)政結(jié)余可為今年財(cái)政支出提供資金，今年政府土地出讓金增速尚可，也有助于此后結(jié)轉(zhuǎn)資金調(diào)入。陳健恒指出，今年財(cái)政政策在減稅方面動(dòng)作較多，降低消費(fèi)稅、提高個(gè)稅起征點(diǎn)和增加房產(chǎn)稅、企業(yè)結(jié)構(gòu)性減稅均值得期待，“企業(yè)結(jié)構(gòu)性減稅還能幫助實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型”。
余音：房?jī)r(jià)漲或跌？
與之前不同，此次國(guó)常會(huì)明確表示，堅(jiān)持不搞“大水漫灌”式強(qiáng)刺激，根據(jù)形勢(shì)變化相機(jī)預(yù)調(diào)微調(diào)、定向調(diào)控。
從1998年房改算起， 市場(chǎng)共經(jīng)歷了1998–2003、2008–2009、2012–2013以及2015年的四次大“放水”，每一次大放水過(guò)后，都迎來(lái)了房?jī)r(jià)的迅速上漲。
以2015年為例，當(dāng)時(shí)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)低迷，外匯儲(chǔ)備持續(xù)流失。迫不得已之下，連續(xù)降息5次，降準(zhǔn)4次。2016年，北上廣深樓市率先啟動(dòng)上漲，2017年二線城市啟動(dòng)上漲，到2018年，三四線城市跟著上漲，形成了長(zhǎng)達(dá)三年的樓市牛市。
“2015年進(jìn)入降息周期之后，由于總體融資成本迅速下降，大量地產(chǎn)項(xiàng)目上馬，我們公司當(dāng)時(shí)一共有5個(gè)樓盤同時(shí)開(kāi)工。”一家國(guó)有大型房地產(chǎn)企業(yè)華南區(qū)負(fù)責(zé)人對(duì)時(shí)代周報(bào)記者回憶說(shuō)，降息對(duì)于地產(chǎn)業(yè)來(lái)說(shuō)是重大利好。該名負(fù)責(zé)人指出，今年央行定向降準(zhǔn)3次，但是沒(méi)有一次降息，“降準(zhǔn)說(shuō)明貨幣有放水，但沒(méi)降息，說(shuō)明沒(méi)有搞漫灌。”
事實(shí)上，這一次的國(guó)常會(huì)，只字未提房地產(chǎn)，而最近住建部稱要控制棚改貨幣化安置的比例，以及統(tǒng)計(jì)局稱正加快推進(jìn)房地產(chǎn)稅相關(guān)政策舉措，都讓業(yè)界認(rèn)為，此次“放水”未必會(huì)重走房地產(chǎn)泡沫的老路。
在如是研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家管清友看來(lái)，貨幣寬松不可能完全定向，也不可能解決結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，反而可能加劇結(jié)構(gòu)性失衡，“貨幣是自由流動(dòng)的，不是你想讓它去哪它就去哪，往往它的選擇和我們的意愿是相反的”。
在接受時(shí)代周報(bào)記者采訪時(shí)，管清友指出，上一輪的寬松政策中，央行不斷地降準(zhǔn)、降息、松信貸，希望能以貨幣的流動(dòng)性支持實(shí)體產(chǎn)業(yè)，結(jié)果，“流動(dòng)性毫不猶豫地涌向了房地產(chǎn)，2016年居民中長(zhǎng)期貸款(以按揭為主)暴增90%，在貸款中占比達(dá)到45%，個(gè)別月份甚至新增貸款全部是住房貸款(7月)”。
“現(xiàn)在上面希望流動(dòng)性能消化三四線城市的房地產(chǎn)庫(kù)存，但實(shí)際上，流動(dòng)性還是毫不猶豫地奔向了一二線城市。這些本就沒(méi)有太多庫(kù)存、不愁房子沒(méi)人買的城市，房?jī)r(jià)一下子翻倍，最后不僅沒(méi)有解決三四線問(wèn)題，反而抬高了一二線城市的高房?jī)r(jià)。”管清友解釋說(shuō)，央行定向降準(zhǔn)能夠決定錢給到哪些金融機(jī)構(gòu)，但流動(dòng)性經(jīng)由金融機(jī)構(gòu)去哪，“完全不是央行可以決定的”。
